本報記者 錢琪 陳宜飚 香港報道
建行IPO已到關鍵時刻。
9月28日，建行上市的主承銷商中國國際金融公司(下稱“中金”)在香港再次舉行了機構投資者推介會：建行IPO向投資者開出的意向價格由周初的1.42～2.27港元，收窄至1.65～2.10港元，即P／B(市賬率，也稱市凈率，即股價除以賬面值，愈低愈吸引)為
1.51.85倍。全球發(fā)售265億股，預計集資額為53億-77億美金。
如果認購理想(over allotment)，屆時也可能增發(fā)10%新股，全球發(fā)售可接近300億股，預計融資額80億美元以上。
瑞士信貸陣前棄股
“這仍然很難說是最后定價，不到公開招股的最后一刻，誰也說不準最終的認購價和融資額是多少。初步的招股計劃只是闡述了一個大約的融資范圍，并不是最終的融資承諾�！币晃粎⑴c建行IPO項目的人士指出，目前建行的《招股說明書》還是非正式版本(因為封面是紅色的，又被業(yè)內稱作“紅飛魚”)。至于先期上市的交通銀行，其詢價過程用了八個星期，直到最后兩個星期，價格仍然在變動之中。
據來自中金方面的消息，建行上市的時間安排初定為：管理層推介會10月5日在香港開始，10月14日公開招股，19日結束及定價，10月20日公布申請及股份配發(fā)結果，10月27日掛牌。
根據先前的協(xié)議，建行公開IPO時，美國銀行、新加坡淡馬錫將分別再次購入5億、10億美元，以維持所占股份不被攤薄。中金9月26日發(fā)放的資料顯示，除卻撥予美國銀行、新加坡淡馬錫15億美元再加上瑞士信貸第一波士頓入資5億美元的股份外，香港本地的長實(0001)、新鴻基地產(0016)、新世界(0017)、嘉里(0683)及合和實業(yè)(0054)等一眾地產商將獲得分配7.5億美元股份，散戶和日本投資者將分別獲得3億美元，其余約25億美元的股份分予機構投資者。
盡管一眾地產商都愿意承諾一定期限的禁售期，但由于分予五大地產商與散戶之間的股份懸殊，其優(yōu)先獲配股份安排隨即遭到市場非議，引發(fā)承銷商和機構投資者的不滿。
香港市場人士分析，后者的不滿主要有兩方面原因：其一，五大地產商購買建行的股票會有一至三年的禁售期，某種程度上說也算得上是建行的戰(zhàn)略伙伴，可是業(yè)界普遍認為，建行在選擇戰(zhàn)略合作伙伴時應該考慮與自身業(yè)務的相關性，至于地產商根本就與其他機構投資者沒有什么本質分別。
其二，目前正處于“入飛”(報價，報意向申購的股數(shù))階段，市場尚且對發(fā)行價格爭論不已，建行把如此大量的股票分配給地產商之后，就會影響到其他機構投資人的競價能力。
該人士同時指出，若從另一個角度看，建行上述做法也在情理之中。業(yè)內傳出的消息稱，建行此次IPO中公眾認購部分最初將獲得全部發(fā)售的5%，但是如果公眾認購超過100倍，則會啟動回撥機制：將公眾認購部分提升至全部發(fā)售額的20%。由于建行此次招股備受散戶推崇，回撥幾乎在所難免，建行很可能就是考慮到這種情況，才希望有更多能穩(wěn)定股價的投資人出現(xiàn)。
9月28日，有市場傳聞稱，為了平息市場不滿，建行有可能將配予地產商的股份并入國際發(fā)售部分。
同時，瑞士信貸因行政程序，須獲得香港監(jiān)管機構豁免有關關聯(lián)方進行承銷活動的限制，擔心耽擱建行發(fā)行新股的時間，遂放棄入股建行，其最終放棄入股的5億元額度也將并入國際發(fā)售部分。
至于后者旗下投行瑞士信貸第一波士頓，卻在短短一個月時間內，不費一槍一炮躋身于本年度最大IPO項目主承銷商之列，成本年度IPO最大贏家。
值得一提的是，因有交行小馬先行的樣板，香港投資界對建行IPO不無厚望——香港1個月的銀行同業(yè)拆息HIBOR因此罕有地升至4厘以上。
據悉，建行IPO的申購收票行主力由匯豐銀行擔當，中銀、渣打因傭金問題和發(fā)行方存有分歧，而無緣此項業(yè)務。一位市場人士認為：“匯豐有豐富的收票經驗，可以將收到的資金再向金融體系有效率地拆出，將凍結龐大資金所造成的市場負面影響減到最低�！�
詳解匯金持股變化
即將上市的建設銀行不單是本年度最大的IPO股份，亦是第一只全流通的國企股。
據建行初步招股文件“紅飛魚”披露：建行大股東中央匯金投資有限公司(下稱“匯金”)向建行承諾，其直接持有及透過建銀投資持有的所有建行H股股份，自建行上市后的5年時間內，不會被減持。5年禁售期不包括因美國銀行向匯金行使認股權，促使匯金出售建行舊股給美國銀行的部分。以維持美國銀行在建行持股19.9%的水平。文件同時披露，國務院已批準由三家發(fā)起人股東──國家電網、上海寶鋼及長江電力持有的建行內資股，在建行上市后轉為H股，禁售期為22個月；美國銀行及淡馬錫持有的非上市外資股，也在上市后轉為H股，禁售期為3年。
此外，“紅飛魚”中對上繳社�；鸬姆绞缴弦灿邪才牛航ㄐ惺谴潍@國務院批準毋須出售10%的舊股，并將售股所得上繳社�；�。上繳形式改為代表國家持股的股東，將未來兩年收取的股息繳交予社�；�。
市場人士分析，由于建行上市后的總市值及市場流通市值分別達至約為3000億-4000億港元及600億港元，負責編制恒生指數(shù)的恒指服務公司可能會因此修訂符合成分股的要求，把國企股納入恒指成分股之列，倘若如此，現(xiàn)時恒生指數(shù)受幾只重量級股份左右升跌的局面將被改變，并將沖擊現(xiàn)時中移動(0941)、和黃(0013)等股份的地位。
雖然目前并不能確定恒指服務公司最終會否修例，但有一點可以肯定，就是建行肯定可以成為國企指數(shù)成分股或者被納入為MSCI指數(shù)成分股，由于股份一旦成為成分股，便會有指數(shù)基金需要追入該股份，這也恰是建行備受市場追捧的主因之一。
記者還獲悉，在建行IPO一個月后，其30億人民幣的資產證券化項目也將公開發(fā)行。
至于外匯資本金的匯率風險，匯金公司總經理謝平此前曾公開表示，匯金注入建設銀行等3家國有商業(yè)銀行的外匯資本金，其匯率風險已通過期權交易安排對沖。
有關該事項，“紅飛魚”中顯示，為免建行所持的外幣資產因人民幣匯率變動遭受外匯風險，中央匯金與建行曾于今年初達成了一項期權協(xié)議：建行可于2007年，按每美元兌8.2769人民幣的固定匯價，分12個月向匯金沽出最多達225億美元的外匯，建行也需向匯金分期12個月，支付約55.87億元人民幣的期權金。不過，文件未有披露，若建行行使該項認沽權，期權金費用會否會分年度攤銷入賬。
至于美國銀行獲授權在建行上市后可增持權益至19.9%一事，“紅飛魚”中有更詳細披露。
美國銀行的認購權將于2011年屆滿，在此期間美國銀行可局部或全部行使授權，行使價隨著期限逼近而逐步提高。2007年9月或以后增持，需按建行招股價的103%認購；2008年9月以后按107.12%認購；到2009年9月或以后按112.48%認購；到2010年9月或以后則按118.1%認購。而美國銀行將與建行就風險管理、信用卡、個人銀行、環(huán)球財資、企業(yè)管治、資訊科技及其他領域等進行策略合作，但雙方的策略聯(lián)盟關系，有權在2012年9月以后，或當美國銀行所持建行股本低于5%時終止。
就在中金召開投資者見面會的同一天，建行與美國銀行的戰(zhàn)略協(xié)助項目正式啟動。美國銀行的50位專家進駐建行，開始履行覆蓋商業(yè)銀行主要業(yè)務領域和管理領域的戰(zhàn)略協(xié)助協(xié)議。
大摩高盛估值差1000億
與交行上市情況相仿，不良貸款是現(xiàn)時大小投資者最為關心的另一重點問題。
中金在最新一份報告中指出，建行目前面臨最大風險是不良貸款比率上升和內部欺詐問題。中金還認為，與內地上市的銀行股比較，建行貸款組合的風險水平較低，一旦內地經濟增速明顯放緩，可能會導致其不良貸款上升。
這也是參與28日推介會的投資者的切實感覺，一位與會人士告訴記者，“現(xiàn)在的主要問題是壞賬的保證情況，雖然目前保障的金額不小，但是萬一上市一年后壞賬繼續(xù)攀升，又該誰來負責？”該人士稱，不良貸款是投資者最為關注的一個風險，而目前這個數(shù)字也還是“很驚人”的，至于壞賬問題上市之前的部分是已經有保證的，至于上市之后壞賬增加風險以及相應的保障，機構投資者也沒有底。但是該人士又稱，由于美國銀行會派一名董事介入風險管理，應于建行的風險控制有所幫助。
更值一提的是，美國銀行似乎特別重視其與建行的戰(zhàn)略投資關系，此前中金公司一份報告稱，為避免與建行發(fā)生業(yè)務沖突，美國銀行在7年之內都將停止自己在中國內地的零售業(yè)務，并且停止在中國內地市場的擴張。
更加有趣的是，對建行的看法，大摩和高盛之間竟然相差1000億。
大摩的報告估計，建行的總市值合理估值在4030億元至4750億元人民幣，中間值為4380億元，是2005年賬面值的2.06倍。2005年因受惠于內地調高利率后凈息差擴大(2點)、非利息收入增加、貸款增長等因素，盈利將達388億元(未包括78億元稅務優(yōu)惠)，增長22%。
可是，高盛的研究報告卻認為，建行的主要風險在于消費及新企業(yè)客戶方面的不良貸款比率將持續(xù)上升，而中國經濟可能硬著陸的風險亦對該行前景有壓力。新增不良貸款將令建行今年的除稅后盈利將減少13%，據此高盛認為建行合理估值在2817億元至3680億元間，相當于今年賬面值的1.34倍至1.75倍。
