國家統(tǒng)計(jì)局消息，為加快經(jīng)濟(jì)發(fā)展，啟動(dòng)消費(fèi)，抑制通貨緊縮的蔓延，自1996年起，央行連續(xù)8次降息（第8次是儲(chǔ)蓄存款利息上交所得稅相當(dāng)于降低利率），使利率降低了78.4%，達(dá)到歷史最低水平。這一舉措，的確在一定程度上引致儲(chǔ)蓄分流，但居民儲(chǔ)蓄總體上仍呈現(xiàn)持續(xù)增長態(tài)勢(shì)。今年的統(tǒng)計(jì)結(jié)果表明：今年前7個(gè)月，居民儲(chǔ)蓄
存款（含外幣）增加10387億元，比去年同期減少1309億元。居民儲(chǔ)蓄存款余額121093億元，同比增長14.2%，比上年同期低4個(gè)百分點(diǎn)，增長幅度今年以來已經(jīng)連續(xù)4個(gè)月回落。目前，儲(chǔ)蓄存款的增長幅度是2002年4月以來的最低水平。根據(jù)測算，居民儲(chǔ)蓄存款今年前七個(gè)月的平均增幅為17.6%（前7個(gè)月增長幅度分別為20.5%、19.2%、18.3%、17.8%、16.9%、16.5%、14.2%），雖然比第一季度的18.3%減少不多，但相對(duì)去年四個(gè)季度的20.1%、19.5%、19.9%、19.2%來說堪稱是大幅下降了。自4月份居民儲(chǔ)蓄存款出現(xiàn)增幅下降以來，前7個(gè)月居民儲(chǔ)蓄存款（含外幣）共比去年同期減少了1309億元。顯然，正是今年4至7月的快速下降，才使得前7個(gè)月的平均增幅與以前產(chǎn)生了明顯的差距。如果目前的這種勢(shì)頭得以繼續(xù)保持下去，今年就將是維系了近10年高速增長的居民儲(chǔ)蓄的拐點(diǎn)。
一、少增加的1309億元的居民儲(chǔ)蓄存款到底分流到哪去了？
（一）實(shí)際存款負(fù)利率分流了居民儲(chǔ)蓄存款
物價(jià)的上漲而存款利率保持不變，導(dǎo)致今年上半年居民儲(chǔ)蓄存款出現(xiàn)了較大程度的分流，連續(xù)幾年的居民儲(chǔ)蓄增速穩(wěn)步上升的勢(shì)頭在今年上半年開始直線下滑。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，今年以來，我國居民儲(chǔ)蓄存款持續(xù)出現(xiàn)同比少增，自4月份儲(chǔ)蓄存款下降以來，4～7四個(gè)月份同比共少增1934億元。儲(chǔ)蓄出現(xiàn)持續(xù)分流的關(guān)鍵因素是負(fù)利率。居民1年期儲(chǔ)蓄存款實(shí)際利率(等于名義利率扣除利息所得稅和通貨膨脹率，下同)從去年10月份起為負(fù)，今年7月份居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)（CPI）同比上漲5.3%，目前一年期定期存款利率僅為1.98%，稅后實(shí)際為1.58%，減去CPI上漲幅度，實(shí)際存款利率為-3.72%，負(fù)利率水平明顯上升（見圖1）。長期持續(xù)的儲(chǔ)蓄負(fù)利率必然對(duì)居民的儲(chǔ)蓄行為產(chǎn)生較大的影響，這使居民持有儲(chǔ)蓄存款尤其是定期儲(chǔ)蓄存款意愿明顯下降。央行最新公布的城鎮(zhèn)儲(chǔ)戶問卷調(diào)查顯示：二季度城鎮(zhèn)居民對(duì)當(dāng)前利率的認(rèn)可度降低，儲(chǔ)蓄意愿有所減弱。在當(dāng)前的物價(jià)和利率水平下，選擇“更多儲(chǔ)蓄”的居民人數(shù)占比為32.2％，較上季減少2.5個(gè)百分點(diǎn)，較上年同期減少1.1個(gè)百分點(diǎn)。
�。ǘ┢渌鹑谫Y產(chǎn)投資對(duì)居民儲(chǔ)蓄的分流作用明顯
居民對(duì)金融資產(chǎn)的投資不僅局限于儲(chǔ)蓄存款，還投向于其它金融資產(chǎn)。今年以來，居民投資渠道增加較多，加速了居民儲(chǔ)蓄存款的分流。從居民對(duì)儲(chǔ)蓄以外的其他金融資產(chǎn)投向看，2004年新基金的發(fā)行迎來了供不應(yīng)求的局面，是居民儲(chǔ)蓄存款分流的主要形式。第一季度，新基金的規(guī)模已經(jīng)達(dá)到850億元，超過2003年全年的發(fā)行水平。到上半年更上一臺(tái)階，基金規(guī)模凈增加1324億元，比去年同期增加1268億元。這種情形和2003年以及之前的強(qiáng)行推銷形成巨大的反差�；鹬赃@么火熱，股市行情回暖是一個(gè)重要的原因，由于中國迎來了1996年以來少有的負(fù)利率時(shí)代，人們對(duì)中國證券市場的長遠(yuǎn)預(yù)期信心倍增，看好后市的投資者增多，更多的投資者通過購買基金入市。出現(xiàn)了大量居民儲(chǔ)蓄“移民”到基金市場。
由于今年特別是前4個(gè)月股票市場活躍，今年股票市場投資也好于去年，截至7月底，在滬、深兩市開戶的投資者已達(dá)到7157萬戶，比去年同期增加186萬戶。今年上半年，境內(nèi)股票投資為356億元，比去年同期多114億元。
由于國債發(fā)行利率高于目前銀行存款實(shí)際利率水平，也吸引了居民大量提現(xiàn)踴躍購買。今年上半年財(cái)政部共發(fā)行了五期憑證式國債，居民在憑證式國債方面的投資為1227億元，比去年同期增加1143億元。
居民在保險(xiǎn)方面的投資是居民儲(chǔ)蓄存款分流的另一形式。上半年居民在人壽險(xiǎn)方面的投資為1788億元，比去年同期多投資110億元。
上半年居民在股票、基金、國債、企業(yè)債和保險(xiǎn)累計(jì)投資4820億元，比去年同期多融資2626億元，增長1.2倍。
�。ㄈ┚用裣M(fèi)支出增加是引發(fā)儲(chǔ)蓄存款分流的一個(gè)因素
消費(fèi)需求增長較為緩慢是近年來我國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的突出現(xiàn)象。1998至2003年我國消費(fèi)品零售額名義增長分別為6.8％、6.8％、9.7％、10.1％、11.8％和9.1％，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于“七五”時(shí)期14％和“八五”23.2％的增長速度。今年以來，受多種因素的影響，社會(huì)消費(fèi)品零售額名義增長呈現(xiàn)逐月加快的走勢(shì)，前7個(gè)月消費(fèi)品零售額分別增長11.8％、9.2％、11.1％、13.2％、17.8、13.9%和13.2%，今年前7個(gè)月社會(huì)消費(fèi)品零售總額29458億元，同比增長12.8%，扣除價(jià)格因素，增幅較2003年同期高4.5個(gè)百分點(diǎn)。特別是5月份零售額增長高達(dá)17.8％，增速為1998年以來的最高水平。從名義增長來看，居民消費(fèi)保持了去年下半年以來穩(wěn)步上升的增長態(tài)勢(shì)。在居民消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級(jí)的帶動(dòng)下，消費(fèi)需求繼續(xù)處于平穩(wěn)上行的通道。由于消費(fèi)與儲(chǔ)蓄存款之間有一定的此增彼消的關(guān)系，因此今年消費(fèi)支出的快速增加，必然對(duì)儲(chǔ)蓄存款增長產(chǎn)生一定影響。
�。ㄋ模┚用穹康禺a(chǎn)投資增加，加速了儲(chǔ)蓄存款的分流
對(duì)于房地產(chǎn)來說，它既是拉動(dòng)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長的動(dòng)力，也是推高國內(nèi)價(jià)格指數(shù)上升的因素。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2003年個(gè)人住房貸款余額達(dá)到11779.74億元，同比增長42.46%，與1998年相比，2003年增長了26.64倍。最新的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)還表明，2004年前七個(gè)月房地產(chǎn)投資達(dá)到6055億元，增長28.6%。而全國各大城市中商品房價(jià)格上漲20%以上的比比皆是。7月份全國商品房平均銷售價(jià)格為每平房米2724元，同比提高12.9%，是1996年以來同期的最高增幅。房地產(chǎn)價(jià)格的快速上升，使房地產(chǎn)市場利潤大大提高，許多居民開始用閑置資金購買房地產(chǎn)，增加風(fēng)險(xiǎn)投資比例。今年上半年，房地產(chǎn)開發(fā)投資資金中來源于購房者的定金及預(yù)付款為2955億元，同比增加941億元，增長46.7%，而居民用于購買房地產(chǎn)的資金很大部分來源于儲(chǔ)蓄存款。據(jù)反映僅溫州一地就有1000億左右的資本在尋求出路。而目前投資渠道、方式還不多，證券市場也還不成熟，加上傳統(tǒng)心理作用，房地產(chǎn)可能成為人們投資時(shí)的一個(gè)重要選擇，放大對(duì)市場的需求。
�。ㄎ澹┢髽I(yè)集資和民間借貸活躍加劇了儲(chǔ)蓄存款的分流
去年下半年以來，由于宏觀調(diào)控政策逐步實(shí)施和到位后，銀根緊縮影響范圍延伸擴(kuò)大，各地流動(dòng)資金明顯感到偏緊，銀行貸款需求壓力驟然增大，部分企業(yè)正常的生產(chǎn)經(jīng)營和某些建設(shè)項(xiàng)目的資金需求難以得到滿足，矛盾日趨突出。民營企業(yè)特別是水泥、紡織等小型生產(chǎn)和流通企業(yè)周轉(zhuǎn)資金缺口加大。許多民營企業(yè)，甚至一部分縣域的國有企業(yè)也紛紛轉(zhuǎn)向民間借貸和企業(yè)集資。在投資預(yù)期收益率較高，投資需求擴(kuò)大，而銀行貸款又難以滿足企業(yè)資金需求的情況下，企業(yè)紛紛通過集資和民間借貸等形式融資，從而使企業(yè)集資和民間借貸活動(dòng)開始進(jìn)入活躍期。其次，銀行商業(yè)化經(jīng)營的實(shí)施，使其對(duì)安全性、流動(dòng)性、效益性的重視日益加大，為了規(guī)避金融風(fēng)險(xiǎn)，金融機(jī)構(gòu)大都嚴(yán)格貸款發(fā)放，使許多小企業(yè)難以取得充足、及時(shí)的貸款。而企業(yè)集資和民間借貸具有一定的比較優(yōu)勢(shì)，在當(dāng)前許多小企業(yè)信用尚不發(fā)達(dá)的金融市場背景下，企業(yè)集資和民間借貸手續(xù)簡便、操作靈活、方便快捷的固有優(yōu)勢(shì)適合小企業(yè)、個(gè)體工商戶、農(nóng)戶之間的資金調(diào)劑，與銀行信貸相比，是一種更為有效的融資方式。再次，謀利思想也為企業(yè)集資和民間借貸活動(dòng)迅速升溫提供了契機(jī)。加之居民金融意識(shí)也比以往有了明顯提高，使許多人不再滿足于銀行存款，他們要把手中的資金轉(zhuǎn)化成資本。由于企業(yè)集資和民間借貸的收益率較高，一般利率都在10%以上，因而儲(chǔ)蓄存款分流已成必然趨勢(shì)。
二、居民儲(chǔ)蓄存款分流引發(fā)的問題
由金融產(chǎn)品多元化引致的儲(chǔ)蓄存款分流，有利于提高全社會(huì)的投、融資效率，提高直接融資的比重，減少銀行承擔(dān)儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化投資的壓力。但我們也應(yīng)清晰的看到過多的儲(chǔ)蓄分流對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展會(huì)產(chǎn)生不良的后果。
�。ㄒ唬﹥�(chǔ)蓄存款分流使貨幣供應(yīng)量增幅下降過快
隨著儲(chǔ)蓄存款的增長率不斷減低，廣義貨幣M2的增長率出現(xiàn)了明顯的下降趨勢(shì)，居民儲(chǔ)蓄存款的增長勢(shì)頭減弱已經(jīng)成為今年貨幣供給增長率和金融機(jī)構(gòu)超額儲(chǔ)備率逐月遞減的原因之一。據(jù)統(tǒng)計(jì)，7月末廣義貨幣M2余額為23.8萬億元，同比增長15.3%，增幅比上年同期低5.4個(gè)百分點(diǎn)。7月末，全部金融機(jī)構(gòu)超額儲(chǔ)備率3.1％，比上月低0.7個(gè)百分點(diǎn)，接近3％最低超儲(chǔ)水平。其中，股份制商業(yè)銀行超儲(chǔ)率下降2.43個(gè)百分點(diǎn)。金融機(jī)構(gòu)超儲(chǔ)率下降的主要原因是商業(yè)銀行資金來源減少。
7月末，廣義貨幣M2乘數(shù)4.71，比去年同期下降0.04，M2貨幣乘數(shù)連續(xù)4個(gè)月低于去年同期水平。金融機(jī)構(gòu)派生貨幣能力略有下降。
（二）儲(chǔ)蓄存款分流導(dǎo)致較多的資金游離于實(shí)體經(jīng)濟(jì)之外
分流居民儲(chǔ)蓄存款的目的在于擴(kuò)大消費(fèi)和投資，進(jìn)而刺激經(jīng)濟(jì)盡快復(fù)蘇。由于居民儲(chǔ)蓄過多的“移民”到基金和股票市場，大量儲(chǔ)蓄存款在從商業(yè)銀行分流出來之后，未能真正注入實(shí)體經(jīng)濟(jì)的循環(huán)，達(dá)到推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長的目的，而是越來越多的資金游離于實(shí)體經(jīng)濟(jì)之外，從而降低了整個(gè)經(jīng)濟(jì)體系的金融效率。
�。ㄈ﹥�(chǔ)蓄存款分流引起商業(yè)銀行信貸規(guī)模減少
由于體制原因，國有商業(yè)銀行缺乏利潤最大化動(dòng)機(jī)，它的主要目標(biāo)停留在如何控制信貸風(fēng)險(xiǎn)，防止壞帳比率進(jìn)一步上升，由于增發(fā)信貸不能給信貸人員帶來直接收益，相反貸款越多，出現(xiàn)問題的可能性越大，所以在實(shí)際工作中他們寧愿選擇少放貸或不放貸的方式。這就使的貸款數(shù)量出現(xiàn)不斷下降的趨勢(shì)。在貸款減少的同時(shí)，如果居民儲(chǔ)蓄依然保持強(qiáng)勁的增長勢(shì)頭，商業(yè)銀行就不得不采取措施增加貸款數(shù)額，以此減少存差損失，但是如果居民儲(chǔ)蓄存款大量分流，那么這種存差壓力就隨之減弱，商業(yè)銀行也會(huì)更多地強(qiáng)調(diào)對(duì)信貸風(fēng)險(xiǎn)的控制，進(jìn)而加劇信貸萎縮的傾向。
三、儲(chǔ)蓄存款分流的政策選擇
�。ㄒ唬├^續(xù)增發(fā)國債，引導(dǎo)剩余資金進(jìn)入實(shí)際投資領(lǐng)域
為了防止儲(chǔ)蓄存款分流的資金在基金和股票一級(jí)市場上沉淀，就必須為它尋找合適的出路。國家直接向公眾發(fā)行國債是一種比較好的選擇。繼續(xù)增發(fā)國債，擴(kuò)大財(cái)政支出，有利于擴(kuò)大內(nèi)需和拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長。另一方面，以國債形式擴(kuò)大投資，不會(huì)造成資金沉淀，有助于提高社會(huì)金融效率，減少資金在轉(zhuǎn)換渠道中的損耗。
�。ǘ├适袌龌墙鉀Q儲(chǔ)蓄存款過多分流的出路
利率市場化是貨幣金融體制改革的中心環(huán)節(jié)，解決儲(chǔ)蓄存款分流所帶來的一系列問題，關(guān)鍵在于實(shí)現(xiàn)利率自由化。目前，中央銀行應(yīng)盡早制定有關(guān)政策法規(guī)，繼續(xù)擴(kuò)大商業(yè)銀行存、貸款利率的浮動(dòng)空間，讓商業(yè)銀行可以根據(jù)市場競爭的需要，在合理的范圍內(nèi)提高存款利率，吸引部分居民儲(chǔ)蓄存款繼續(xù)留在商業(yè)銀行的帳戶中。
�。ㄈ╆P(guān)注儲(chǔ)蓄存款流向，掌握儲(chǔ)蓄存款分流的準(zhǔn)確信息
儲(chǔ)蓄存款流向是宏觀經(jīng)濟(jì)管理和決策的重要基礎(chǔ)信息，全面了解它的真實(shí)情況十分重要。雖然前面對(duì)今年以來的儲(chǔ)蓄存款流向做了一個(gè)初步分析，但有些方面由于缺少統(tǒng)計(jì)和調(diào)查資料，無法準(zhǔn)確地測算儲(chǔ)蓄存款的流向分布資料。為此，建議對(duì)儲(chǔ)蓄存款流向進(jìn)行一次重點(diǎn)調(diào)查，以使管理者心中有數(shù)，使貨幣政策的制定者更具有針對(duì)性。（趙春萍
國家統(tǒng)計(jì)局國民經(jīng)濟(jì)核算司）
特約編輯：舒薇霓
